（报告出品方/分析师：开源证券殷晟路）
1、行业逻辑：表前储能预计将于年放量1.1、表前储能：能源革命的中流砥柱
储能能够运用在电力的“发输配用”每个环节。储能运用场景丰富，主要可以分为电源侧、电网侧和用户侧三类。其中安装在电源侧与电网侧的储能称之为“表前储能”，而用户侧的储能则称为“表后储能”。
新能源电力结构占比提升，表前储能建设成为刚需。
“鸭子曲线”形象地反映了新能源装机渗透率提升后电力负荷的特点，即无法主动调节的新能源电力容易与用电载荷形成错配，从而对电网产生严重的冲击。因此安装能够平滑新能源发电出力曲线，通过调峰、调频辅助服务保持电网安全稳定的表前储能系统是建设新型电力系统的刚需。
产品安全可靠和电力系统资源是表前储能竞争的核心要素。
表前储能项目设施建设较为复杂，属于电力工程项目，应用端强调安全稳定，表后储能与便携式储能则会更接近于家用电器，具有一定差异化。
从下游客户和销售渠道可以看出，表前储能下游终端客户多是电网公司和大型发电集团等电力系统央企，采取招投标的方式进行销售，表后储能与便携式储能则多通过经销与直销并存的方式向下游终端客户和经销商进行销售。
综上，表前储能建设属于电力工程项目，产业链参与者的核心竞争要素为产品可靠性与下游电力系统客户资源。
1.2、电源侧储能：政策强制叠加成本下降预期，规模有望放量
新能源装机占比持续提升，强配储能已成政策共识。随着“双碳”目标的提出，各地对于“十四五”期间的新能源装机规模都制定了相应的发展目标。
与此同时，为了解决新能源装机占比提升所带来的电力供给不稳定问题和对电网的冲击，包括辽宁、安徽、宁夏等在内的20多个省或自治区都纷纷出台了相应的鼓励或强制新能源配套储能的政策。
组件、电芯成本降价预期下，新能源配储经济性有望实现提升。以光伏配储为例，仅考虑当下光伏配储提升的收益来源于减少弃光。MW的光伏电站配套10%/2h的储能，在光伏小时的年利用小时数、0.37元/度的上网电价条件下。
在组件成本为1.8元/W，储能系统成本为1.5元/Wh，光储系统总成本为4.05元/W的情况下，光伏配储的IRR收益有望达到6%，从经济性方面能够提升业主自发配储的动力。
如果有进一步的政策支持电源侧配储在平滑新能源出力曲线等辅助服务方面的收益，其经济性还将得到进一步的提升。
表前储能盈利模式逐渐明朗。
年6月国家发改委提出充分发挥独立储能技术优势提供辅助服务，南方能源监管局规定新型独立储能可以参与一次调频、二次调频、无功调节以及调峰辅助服务并获得补偿。
年7月山东能监办增加了转动惯量、快速调压、一次调频辅助等服务品种，储能电站的盈利方式呈现多样化的发展格局，有望引导市场主体积极推动储能装机。
试点政策中储能电站参与电力市场调峰服务补偿和调频补偿收益可观。
调峰是指在用电高峰时通过调用其他机组对来满足用电负荷，收益来源于电网向被调用的机组所支付的补偿收入。
根据我们的测算，一座50MWh的独立储能电站参与电网的调峰服务在1元/kWh的调峰服务补偿收入和1.5元/Wh的储能系统成本下，其项目内部收益率可达9.7%。
调频分为一次调频与二次调频。一次调频主要由发电机组自发完成，二次调频是指机组提供足够的可调整容量及一定的调节速率来使电网保持稳定。
根据我们的测算，一座MWh的储能电站参与电网的调频辅助服务，在9元/MW和1.5元/Wh的储能系统成本下其项目内部收益率可达9.2%。
政策引导调峰调频盈利模式多样化，有望迅速得到推广。
随着储能系统成本的下降和有关储能电站参与调峰和调频补偿收入的进一步明细，以及对转动惯量和快速调压等辅助补偿收益的规定，未来储能电站的收益模式有望变得更加清晰，盈利性预计也将实现更大的提升。
1.3、表前储能市场空间大，电池是价值量最高的环节
我们将国内表前储能分为电源侧与电网侧分别进行测算：在电源侧随着新能源装机规模的扩大和省市强制配储的政策要求之下，我们预计储能配置比例将从年的2%提升至年的20%。
电网侧随着储能电站参与电网辅助服务收益模式的进一步明确和推广，我们预计二次调频及调峰的电化学份额到年分别将提升至40%、15%。
综上，我们预计年中国表前储能装机规模将达63.9GWh，同比提升.2%，市场空间预计将达元，同比提升%。
预计到年，中国国内表前储能新增市场装机有望达.3GWh，年化复合增速将达.2%，新增装机市场规模预计将达.7亿元，年化复合增速预计将达.5%。
表前储能装备主要包括电芯、储能变流器、储能消防与热管理、BMS、EMS和其他电气设备，并通过系统集成出售给下游客户。
假设储能系统售价为1.6元/Wh，根据代表环节企业毛利率将储能系统的毛利进行拆分可以看出，表前储能系统中电芯和系统集成是价值量占比最高的环节，分别占比37.6%与37.1%，之后则是储能变流器（PCS）、其他电气设备、储能消防、储能温控与EMS。分别占比11.4%，7.3%，3.1%，2.1%与1.4%。
表前储能H1国内累计招标超16.4GWh。
根据储能与电力市场的统计，上半年国内投运的项目非常有限，大多数项目仍然处在启动期或设备采购阶段，已投运的项目大多在年就已开工。上半年央企集采项目涉及的储能电池需求合计已超16GWh。
海外储能订单持续落地。
根据储能与电力市场的不完全统计，上半年来，科陆电子、阳光电源、平高等多家国内储能系统企业均加大了海外市场的签单和出货力度，累计订单已超5.9GWh。
1.4、大储电芯标准化：Ah方形铁锂成为主流，亿纬锂能产能扩张占领先机
Ah大容量电芯性能更优，经济性更好。
通过对比海基新能源Ah和Ah电芯的产品参数可以看出相比小容量电池：
（1）Ah电池质量能量密度更高，在pack端零部件使用量减少，拥有天然的成本优势；
（2）大容量电芯在安全性方面也得到了显著提升，对于长时储能场景的运用也更具优势；
（3）大容量电池的BMS管理会容易。
表10：Ah大容量电芯在能量密度及循环次数上具有优势
Ah大容量储能电芯顺应0V高压储能趋势。
年开始能量密度更高、系统成本更低、集成度更高的0V大型储能系统逐渐得到应用，高电压储能对电芯的一致性和可用性要求有明显的提高。
使用大容量电芯可以显著减少电池簇的数量，使得高压储能系统在后端集成领域装配工艺简化度高，能够大幅减少土地基建和集装箱等方面的投入。
电芯企业争相布局Ah电芯产能，亿纬锂能领先优势显著。
根据GGII的不完全统计，目前共有包括宁德时代、亿纬锂能、瑞浦能源等在内的11家电池企业针对Ah电芯进行了扩产。亿纬锂能的上限达94GWh的储能电芯产品将在年左右投产，产能规划行业领先。
2、公司基本面：锂电平台型龙头，储能布局加速2.1、复盘亿纬锂能：锂原→思摩尔→小圆柱→动力/储能电池齐放量
复盘亿纬锂能，我们认为公司上市后的发展历程可以分为三个阶段：基础沉淀期（年-年底）、业务布局期（年初-年低）、业绩收获期（年底至今）。
阶段一：基础沉淀期（年-年底），锂原电池业务快速发展成为国内龙头。
（1）营收：2.06到6.06亿，CAGR43%；（2）扣非归母净利：0.38到0.89亿，CAGR33%；（3）股价：下跌40%，CAGR-16%；（4）PE：从90X下降到20X。
阶段二：业务布局期（年初—年底），、、年相继收购德赛聚能、麦克韦尔、孚安特，年开始深度布局全形态动力电池技术与产能，潜心布局全类型锂电池业务版图。
（1）营收6.06到43.51亿，CAGR39%；（2）扣非归母净利0.89到4.96亿，CAGR33%；（3）股价：上涨%，CAGR38%；（4）PE：从20X上升到30X。
阶段三：业绩收获期（年底至今），电子烟、ETC、TWS耳机相继驱动，顺利进入核心乘用车客户供应体系，业绩估值戴维斯双击。
（1）营收43.51到.00亿，CAGR57%；（2）扣非归母净利4.96到25.47亿，CAGR73%；（3）股价上涨%，年化%；（4）PE从30X上升到70X。
2.2、管理层：技术为立身之本，产业前瞻性布局抢占先机
管理层拥有深刻的行业洞察力以及扎实的技术执行力。
董事长兼总裁刘金成博士先后在电子科技大学、武汉大学、华南理工大学获得工学学士（化学）、理学硕士（电化学）、工学博士（材料物理与化学）学位，学术研究及技术背景扎实。
在创立公司后，管理层展示了深刻的行业洞察力，先后抓住电子烟电池、动力储能电池、TWS耳机电池、ETC原电池等多个时代风口，是公司迅速发展壮大不可或缺的因素。
科研团队实力强劲，公司整体战略执行力强。
公司一直高度重视产品研发，截止年底，公司拥有名研发人员，年研发支出超13亿，研发费率连续4年保持在7%以上，处于行业领先地位。
2.3、产品：目前已形成“大圆柱+方形+软包”的全形态动力电池布局
动力电池形态全面布局，均衡发展。
在巩固锂原电池及消费锂电池基本盘后，公司年开始深度布局动力电池业务，布局之初为了避免技术路线变革带来的风险，奉行各电池形态并行发展的战略，研发进展迅速，年圆柱电池量产，年方形电池量产产线并与SKI合资规划软包产线，年自研软包电池获得小鹏等客户认可，年规划扩产46系列大圆柱生产线，形成了“大圆柱+方形+软包”的全形态电池布局。
2.4、财务：营收快速增长，利润短期承压
年公司动力电池放量营收快速增长，H1增速进一步上行。
电子烟、ETC、TWS电池相继驱动公司营收从年的29.82亿元增长至年的81.62亿元，CAGR40%。在完成各形态动力电池产品研发并顺利获得下游核心客户定点后，年公司动力电池业务正式迎来放量，驱动公司营收快速增长。
公司营收亿元，同比增长%，H1公司营收亿元，同比增长%，增速进一步上行，充分彰显了公司未来的增长动力。
受上游原材料涨价影响，利润短期承压，Q2环比修复明显。
-年公司归母净利润从4.03亿元增长至16.52亿元，CAGR60%，年受疫情影响利润增速下滑，年增速回升至76%。Q1由于碳酸锂等上游原材料价格大幅度上升，动力电池企业利润端短期承压。
公司Q1归母净利润5.21亿元，同比下降19.53%。进入二季度以来电池的成本压力向下游传导的机制逐步健全，Q2归母净利润8.38亿元，环比上升60.8%，盈利能力修复趋势明显。
2.5、客户：抓住乘用车头部车企稳住基本盘，横向扩张寻找新增量
进入戴姆勒、宝马等头部车企供货体系，长期订单稳定向好。
公司铁锂电池主供宇通、吉利等商用车，年新增小鹏乘用车；三元软包主供戴姆勒、起亚、小鹏；三元方形主供宝马、东风柳汽。
年公司已进入戴姆勒、宝马、小鹏供应体系，已经形成了以高端乘用车客户为主的客户基本盘，长期订单稳定向好。
上攻储能打造新增长曲线，下打低端动力及48V轻混扩充业务版图。
在储能领域公司已进入华为、中国移动通信储能供应体系，并与林洋能源合资建厂主打国内大储，通过参股公司沃太能源进攻海外市场；同时公司三元圆柱电池向下进攻低端动力，在电动工具及二轮车领域已进入TTI、博世、小牛等头部客户体系，在48V轻混已获得德国宝马以及捷豹路虎定点。
三元软包：戴姆勒年起发力纯电平台，现代起亚规划年销量万辆电动车。
公司三元软包主要客户戴姆勒及现代起亚大力发展电动车转型，其中戴姆勒年起发力纯电车型，推出纯电平台EVA的第一款车型EQS，并规划年推出第二代紧凑型纯电平台MMA，规划到年纯电销量占比达到50%，到年只出售纯电车型。现代起亚提出到年打造出14款纯电车型，年电动车销量超过万辆。
方形铁锂：从客车到乘用车，公司市占率有望继续扩大。
年起公司通过客车及专用车打开磷酸铁锂电池市场，并与南京金龙、宇通客车长期保持稳定供应关系，提供了稳定的市场份额。
此外，年公司顺利打开乘用车市场，在年1-8批新能源汽车推荐目录中，亿纬锂能共配套了款车型的磷酸铁锂电池，随着产能落地及下游定点车型的投放，公司磷酸铁锂电池的市占率有望快速扩大。
方形三元：获得华晨宝马及东风柳汽定点，技术实力得到验证，放量在即。
年7月公司获得华晨宝马定点，根据宝马集团的规划，年宝马将在中国市场投放5款纯电动车型,其中包括BMWiX、BMWi4,以及纯电动BMW3系和一款纯电动旗舰车型，到年新能源车销量占比达到50%，未来十年宝马计划在全球累计交付约0万辆纯电动汽车。
年7月公司获得东风柳汽M6PHEV电池包项目的定点，公司产品力进一步得到市场验证，未来随着定点落地放量在即。
大圆柱电池：公司率先获得车企定点，先发优势明显。
由于大圆柱电池半径尺寸变大带来压延压力及散热需求变高，会导致生产良率变低和电池安全性能变差，国内外车企正在布局相关技术以及完成产品研发送样，其中公司在国内车企中率先完成产品研发，并顺利获得大运汽车大圆柱电池定点，在荆门规划的20GWh大圆柱产能有望在年实现量产，成为国内大圆柱电池企业第一梯队，先发优势明显。
2.6、产能规划：年超过GWh
产能布局以铁锂方形、三元软包、三元圆柱为主，年规划超过GWh。公司形成了荆门、惠州、启东、成都、玉溪、盐城六大产能基地布局，覆盖铁锂方形、三元软包、三元方形、三元圆柱等各型号电池。
在当前披露的产能规划中，公司年底产能达到31GWh，预计到年底将达到GWh，重点布局铁锂方形及三元软包、三元圆柱量产产线，至年三种类型电池产能将分别达到87、36、24GWh，预计将形成铁锂、三元软包、三元圆柱并行发展，三元方形为补充的发展格局。
2.7、储能业务布局：绑定优质客户共同成长，加速进军全球化
深度绑定沃太能源、林洋能源优质客户共同成长。
年，公司增资0万获得沃太能源12.5%的股权，共同开拓海外储能市场，根据CNESA数据至年沃太能源的海外储能系统出货量已经排在国内企业的第三名。
年公司与林洋能源成立的子公司林洋亿纬中标中国能建等多个项目，根据CNESA数据年国内出货量排在第六位。
年6月公司与林洋能源合资建设10GWh铁锂电池厂进一步加强合作。
加速进军全球储能市场。
年5月，公司LFK储能电芯获得进军北美市场的关键性第三方报告ULA测试报告，8月公司与美国储能系统集成商PowinEnergy签署磷酸铁锂电池供货协议，约定-两年各交付0.5GWh，有望打开北美储能市场。
2.8、产业链：上下游持续合作，产业链逐步完善
产业链布局全，形成成本端竞争力。
在锂矿环节，公司年先后与金昆仑锂业、大华化工、紫金锂业、川能动力合资建设碳酸锂产线；在镍矿钴矿环节，公司与华友钴业合资建设12万吨镍金属及1.5万吨钴金属产能；在正极材料环节，公司先后与贝特瑞、SK、德方纳米规划建厂，并参与华友钴业定增项目；在负极材料，公司入股云南中科星城；隔膜环节公司与恩捷股份合资建厂规划16亿平米湿法隔膜产能；电解液环节公司与新宙邦合资建厂共规划30万吨电解液产能。
全面的上游战略布局形成了多环节自供能力，也提升了对上游的议价权。
碳酸锂产能规划进入收获期，预计公司年碳酸锂自供率能达到25%。
根据公司
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